มุมมองนักลงทุนต่างชาติ สู่การเก็งกําไรค่าเงินบาทและวิกฤตต้มยํากุ้ง

Newsletter No.12 : 30Jun2025

มุมมองนักลงทุนต่างชาติ สู่การเก็งกำไรค่าเงินบาท และวิกฤตต้มยำกุ้ง

‘เมื่อเศรษฐกิจและตลาดหุ้นเติบโตด้วยเงินทุนต่างชาติ แปลว่าก็สามารถถดถอยลงได้ด้วยเงินทุนต่างชาติได้เช่นกัน’ 

///////////////////////////////////////////////////

โดยมากแล้ว เวลาเราพูดถึงวิกฤตต้มยำกุ้ง หลายคนคิดถึงการเก็งกำไรขาลงของค่าเงินบาท หรือที่เรียกกันว่า ‘Short ค่าเงินบาท’ นำโดย จอร์จ โซรอส และเมื่อเจอกับกระแสการเก็งกำไรค่าเงินบาทขาลงแบบนี้ ธนาคารแห่งประเทศไทยจึงพยายามจะแก้ปัญหาโดยการเป็นเจ้ามือเข้าซื้อเงินบาทเพื่อให้ค่าเงินบาทสามารถคงอัตราค่าเงินที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์ ตามนโยบายค่าเงินในสมัยนั้น แต่ในที่สุดแล้ว ธนาคารแห่งประเทศไทยก็มีเงินไม่พอที่จะต่อกรกับการเก็งกำไรจากภายนอกประเทศ เป็นผลให้สุดท้ายเราไม่มีเงินเหลือที่จะพยุงค่าเงินบาทในราคา 25 บาทต่อดอลล่าร์อีกต่อไป จำเป็นที่จะต้องปล่อยให้ค่าเงินบาทมีมูลค่าตามราคาตลาด หรือที่รู้จักกันในนามของนโยบายค่าเงิน ‘ลอยตัว’ 

.

จากผลพวงของนโยบายค่าเงินที่เปลี่ยนแปลงรวดเร็วเกินไป ค่าเงินมีความผันผวนแรงเกินไป จากเงินบาทที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์ กลายเป็นถูกลดมูลค่าลงไปต่ำสุดที่ 55 บาทต่อดอลล่าร์ ทำให้เราเข้าสู่สภาวะวิกฤตที่รุนแรงอย่างแท้จริง 

.

อย่างไรก็ตาม คำถามที่น่าสนใจคือ ในสายตาของนักลงทุนต่างชาติ ทำไมถึงเชื่อมั่นว่าค่าเงินบาทในวันนั้นไม่ได้มีมูลค่า 25 บาทต่อดอลล่าร์ ทำไมถึงเชื่อค่าค่าเงินบาทนั้นมีมูลค่าที่ต่ำกว่า 25 บาทต่อดอลล่าร์จนกล้าที่จะเข้ามาเก็งกำไรทั้งๆ ที่นโยบายค่าเงินบาทไทยนั้นเป็นนโยบาย Fixed Rate ที่ตรึงค่าเงินบาทที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์ภายใต้การดูแลของธนาคารแห่งประเทศไทย ?? 

.

มีเหตุ แล้วจึงมีผล นี่เป็นสิ่งที่เกิดขึ้นในตลาดเป็นปกติเสมอมา ไม่มีทางที่จู่ๆ ตื่นมาวันหนึ่งแล้วนักลงทุนต่างชาติ โดยเฉพาะนักลงทุนที่เก่งกาจอย่าง จอร์จ โซรอส จะทุ่มเงินเพื่อเก็งกำไรค่าเงินบาทโดยไร้เหตุผล แต่เพราะมันมีเหตุผลที่มากเพียงพอ นักลงทุนเหล่านี้จึงกล้าลงมาฟันค่าเงินบาทไทยอย่างไม่กลัวเกรง ดังนั้น เรามาทำความเข้าใจกับเหตุและผลเบื้องหลังการเข้าเก็งกำไรของนักลงทุนต่างชาติเหล่านี้ เพื่อสร้างพื้นฐานความเข้าใจเกี่ยวกับระบบการเงินเบื้องต้น รวมทั้งวิธีคิดของนักลงทุนต่างชาติเหล่านี้กัน

.

1. ธรรมชาติการเติบโตของเศรษฐกิจภายใต้การขับดันของ ‘หนี้’ จะมีลักษณะเป็นวัฐจักรเสมอ

นี่เป็นหลักการที่บรรดานักลงทุนมืออาชีพล้วนรู้ดี เป็นหลักการธรรมดาที่ไม่ใช่เรื่องแปลกใหม่ การที่เศรษฐกิจมีการเติบโตภายใต้การกู้ยืม ซึ่งในช่วงเวลาก่อนเกิดวิกฤติต้มยำกุ้ง ในช่วงที่เศรษฐกิจไทยมีการเติบโตแบบบูมสุดๆ พร้อมๆ กันนั้น หนี้สินของภาคเอกชนไทยก็พุ่งขึ้นด้วยเช่นกัน แถมยังเป็นหนี้ที่กู้ยืมจากต่างชาติด้วย

.

เราจะยังไม่พูดถึงว่าการเป็นหนี้ในสกุลเงินต่างชาติจำนวนมากเป็นหนึ่งในสาเหตุของวิกฤติอย่างไร แต่ในเบื้องต้น โดยธรรมชาติแล้ว เมื่อเป็นหนี้ ย่อมต้องชำระหนี้ ที่แปลว่าการเติบโตของเศรษฐกิจจากการกู้นั้น แน่นอนว่าเงินที่กู้มาทำให้เกิดการสร้างธุรกิจ เกิดการสร้างงาน เกิดการขยายตัวของการลงทุนภายในประเทศ นี่คือช่วงยุคทองของการเติบโตทางเศรษฐกิจที่ส่งผลไปถึงตลาดหุ้นไทย ทำให้เศรษฐกิจไทยมีความคึกคักเป็นอย่างมาก 

.

การเติบโตของเศรษฐกิจนี้ ทำให้ต่างชาติมีความต้องการเงินบาทไทยมากขึ้นเพราะต่างชาติเองก็ต้องการผลกำไรจากการเติบโตนี้ของประเทศไทย ย่อมหนุนให้ค่าเงินบาทสามารถยืนอยู่ที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์ได้ อีกทั้งเมื่อมีความต้องการเงินบาทมาก นั่นหมายถึงในคลังของธนาคารแห่งประเทศไทยย่อมมีดอลล่าร์เป็นจำนวนมาก ต่างชาติย่อมมีความเชื่อมั่นสูงว่าหากพวกเขาขายเงินบาท พวกเขาย่อมได้รับดอลล่าร์กลับมาอย่างแน่นอน นี่ทำให้ในสภาวะที่เศรษฐกิจมีการเติบโต ค่าเงินย่อมแข็งค่าขึ้นตามกลไกของตลาด 

.

ประเด็นคือ แน่นอนว่าการกู้ยืมในช่วงแรกทำให้เกิดการเติบโตเพราะกระแสเงินที่ไหลเข้าประเทศไทยผ่านการกู้ แต่เมื่อเวลาผ่านไป เงินกู้ย่อมมีค่าใช้จ่ายของเงินกู้ คือดอกเบี้ยจ่าย ทำให้ในขณะที่เงินไหลเข้าจากเงินกู้เหือดไป รายจ่ายจากดอกเบี้ยกลับเพิ่มขึ้น กลายเป็นภาระของเศรษฐกิจไทยที่มีเงินกู้เป็นจำนวนมาก นี่คือความหมายของ ‘วัฐจักร’ ที่เมื่อมีขึ้นจากกระแสเงินไหลเข้าจากเงินกู้ ย่อมมีลงเช่นกันจากกระแสเงินที่ไหลออกเพราะดอกเบี้ยจ่ายจากเงินกู้นั้น โดยเฉพาะหากมีการต้องจ่ายเงินต้นร่วมด้วย ปริมาณเงินที่จะต้องไหลออกนั้นจะยิ่งเยอะขึ้น ทำให้เศรษฐกิจมีความซบเซาลง 

.

เพราะบรรดานักลงทุนที่คร่ำหวอดในวงการเหล่านี้รู้ดีว่าเศรษฐกิจมีขึ้นและมีลง ทำให้พวกเขารู้ว่าหากเศรษฐกิจเริ่มอยู่ในช่วงขาลง สิ่งที่พวกเขาควรทำคือ ‘ทำกำไร’ แล้วขายเงินบาทกลับไปเป็นดอลล่าร์ ขนดอลล่าร์กลับบ้านไป ในช่วงเวลานี้นี่เอง ที่ค่าเงินจะถูกกดดันให้อ่อนค่าลงเพราะถูกเทขายออกไป ความต้องการดอลล่าร์มากขึ้น ค่าเงินบาทไทยจึงควรจะ ‘อ่อนค่า’ เพราะความต้องการขายเงินบาทที่เพิ่มขึ้น แต่เพราะธนาคารแห่งประเทศไทยมีนโยบายตรึงค่าเงินให้อยู่ที่ 25 บาท ต่อดอลล่าร์ จึงมีความน่าสนใจว่า เงินที่ธนาคารแห่งประเทศไทยถือไว้มาตลอดในช่วงที่เศรษฐกิจไทยเติบโตนั้นจะมีมากพอที่จะซื้อเงินบาทคืนจากมือชาวต่างชาติมากแค่ไหน ?? 

.

วัฐจักรเศรษฐกิจจึงมีความสำคัญมากในแง่ของการลงทุน ยามวัฐจักรเศรษฐกิจเป็นขาขึ้น ทุกอย่างจะสวยงามเสมอ เมื่อทุกอย่างสวยงาม ก็ดูเหมือนว่าเงินนั้นช่างหาง่ายเหลือเกินในช่วงวัฐจักรขาขึ้น จนทำให้หลายครั้ง ด้วยความชะล่าใจ คิดว่าเงินจะหาง่ายตลอดไป ทำให้เกิดอาการ ‘Over Leverage’ หรือ ‘กู้มากเกินไป’ ใครก็ตามที่ทำอะไร ‘มากจนเกินไป’ ในช่วงวัฐจักรขาขึ้น เมื่อถึงวัฐจักรขาลง คนเหล่านี้ บริษัทเหล่านี้ มีโอกาสสูงมากที่จะไม่รอดในช่วงวัฐจักรขาลง เราเห็นเรื่องราวเหล่านี้ซ้ำแล้วซ้ำเล่า เราเห็นหุ้นกู้ในบริษัทที่มีเรื่องราวอันสวยงามในช่วงวัฐจักรเศรษฐกิจขาขึ้น ที่มีอันดับเครดิตเรตติ้งที่น่าเชื่อถือ กลายเป็นหุ้นกู้ที่ไม่อาจชำระหนี้คืนได้ในช่วงที่เศรษฐกิจเป็นขาลง จากนั้นหลายสิ่งหลายอย่างก็ถูกเปิดเผยและสร้างความเจ็บปวดให้กับผู้ที่ลงทุนในบริษัทเหล่านี้ในวัฐจักรขาลง 

.

ดังนั้นการเข้าใจเรื่องวัฐจักรเศรษฐกิจ เป็นความจำเป็นแรกของนักลงทุนที่ต้องตระหนักว่าเศรษฐกิจมีลักษณะเป็นวัฐจักร ไม่ได้มีลักษณะที่จะขึ้นตลอดไปหรือลงตลอดไป ทั้งนี้ขึ้นอยู่กับ ‘กระแสเงิน’ ว่าในช่วงเวลาใดกระแสเงินไหลเข้า และในช่วงเวลาใดที่กระแสเงินไหลออก เพราะนี่จะเกี่ยวข้องอย่างมากกับวัฐจักรเศรษฐกิจและตลาดหุ้น ไม่ว่าจะเป็นตลาดหุ้นของประเทศใดก็ตาม การเข้าใจวัฐจักรเศรษฐกิจโลก ไปจนถึงวัฐจักรเศรษฐกิจของประเทศที่เราเข้าไปลงทุน ล้วนมีความสำคัญมากทั้งสิ้น 

.

ในวันนั้นที่ประเทศไทยมีนโยบายเปิดประเทศ เปิดการเงินเสรีเช่นกัน เมื่อเปิดเสรีและเงินทุนสามารถไหลเข้าออกได้ตามใจชอบ รวมถึงการเข้าถึงแหล่งเงินกู้นอกประเทศ ทันทีที่ประเทศไทยเปลี่ยนสภาพแวดล้อมทางเศรษฐกิจ เราย่อมต้องเผชิญกับเศรษฐกิจที่มีทั้งขาขึ้น และขาลง รวมไปถึงต้องเผชิญกับสภาวะของเงินที่ไหลเข้า และเงินไหลออก ขึ้นอยู่กับวัฐจักรของเศรษฐกิจไทย รวมไปถึงเศรษฐกิจโลกในแต่ละช่วงเวลาเช่นกัน 

.

2. อัตราดอกเบี้ยของสหรัฐอเมริกาและการเคลื่อนไหวของดอลล่าร์ มีผลอย่างมากกับกระแสเงินที่จะไหลเข้า หรือไหลออก จากประเทศอื่นๆ นอกสหรัฐ รวมถึงประเทศไทยด้วย 

ถ้าเราเป็นนักลงทุนในประเทศ เป็นธรรมดาที่เราจะมองเฉพาะเศรษฐกิจและสิ่งที่เกิดขึ้นภายในประเทศแล้วตัดสินใจลงทุน แต่ถ้าเป็นนักลงทุนต่างชาติล่ะ ?? 

.

แน่นอนว่าหากเป็นนักลงทุนต่างชาติ กรอบแนวคิดในการลงทุนย่อมกว้างขวางกว่านั้นมาก สเกลการมองสภาพแวดล้อมทางการลงทุนย่อมไม่มองแค่ประเทศใดประเทศหนึ่งเท่านั้น แต่จะมองระบบการเงินในภาพใหญ่เพื่อให้เข้าใจว่ากระแสเงินในโลกนี้มีการเดินทางอย่างไร

.

ในวันที่ประเทศไทยเปิดประเทศเข้าสู่การเงินเสรี นั่นคือการเปิดประเทศให้เงินจำนวนมากจากภายนอกสามารถทะลักเข้าสู่ประเทศไทยได้ เรื่องน่าคิดคือ เงินจากไหนที่ผลักดันเศรษฐกิจและตลาดหุ้นประเทศไทย ?? เป็นเงินต่างชาติมากกว่า หรือเป็นเงินจากภายในประเทศมากกว่ากัน ?? มาถึงวันนี้ เราคงไม่สงสัยอีกต่อไปว่าเงินจากไหนที่ผลักดันเศรษฐกิจไทย ทันทีที่นักท่องเที่ยวหดหาย ทันทีที่เงินลงทุนจากต่างชาติหายไป ทันทีที่ต่างชาติพากันขายหุ้นไทย ทันใดนั้น เศรษฐกิจไทยก็ตกอยู่ในความยากลำบากทันที แสดงให้เห็นว่าเงินจากภายนอกประเทศมีความจำเป็นแค่ไหนต่อการเติบโตของเศรษฐกิจประเทศไทย

.

เช่นเดียวกันกับในอดีต เมื่อประเทศไทยเปิดเสรีทางการเงิน เงินต่างชาติก็กลายเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญที่ทำให้เศรษฐกิจไทยและตลาดหุ้นเติบโต และนั่นย่อมหมายความว่าปัจจัยภายนอกประเทศที่มีผลต่อกระแสเงินต่างชาติ ย่อมมีความสำคัญต่อเศรษฐกิจไทยและตลาดหุ้นไทยด้วยเช่นเดียวกัน เราไม่อาจมองแค่ปัจจัยภายในประเทศได้อีกต่อไป เพราะปัจจัยภายนอกประเทศนั้นเป็นเครื่องจักรสำคัญในการขับเคลื่อนเศรษฐกิจและเงินในประเทศไทย ร่วมกับเงินที่ไหลเวียนภายในประเทศไปเรียบร้อยแล้ว 

.

ในช่วงที่เราทำการเปิดประเทศในปี ค.ศ. 1987 หรือปี พ.ศ. 2530 เป็นต้นมา หากเราไปดูนโยบายการเงินของสหรัฐอเมริกาจะพบว่า สหรัฐมีการขยายปริมาณดอลล่าร์ไปพร้อมกับอัตรานโยบายดอกเบี้ยที่มีการผ่อนคลายมาโดยตลอดตั้งแต่ปี 1985 เป็นต้นมา

.

หรือจะพูดให้ถูกคือ หลังจากสหรัฐดำเนินนโยบายที่เข้มงวดทางการเงินขั้นสุดเพื่อสู้กับเงินเฟ้อภายใต้การนำของ Paul Volcker ซึ่งอัตราดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐไปพี้คที่ประมาณ 19% ในช่วงปี 1981 หลังจากนั้น จากปี 1982 เป็นต้นมา อัตราดอกเบี้ยสหรัฐก็เคลื่อนที่จากตัวเลข 2 หลัก จนเหลือเพียงตัวเลขหลักเดียว ส่วนดอลล่าร์นั้น ตั้งแต่ปี 1985 เป็นต้นมาก็อ่อนค่าลงมาโดยตลอด

นี่หมายความว่าอย่างไรต่อกระแสเงินที่ไหลเวียนบนโลกใบนี้ ?? 

.

นี่หมายถึง เป็นที่แน่นอนแล้วว่าตั้งแต่ปี 1985 ลงมา ภายใต้ระบบการเงินที่มีดอลล่าร์เป็นผู้นำ ทำให้เศรษฐกิจโลกเติบโตขึ้น ปริมาณดอลล่าร์ที่เพิ่มขึ้นย่อมต้องหาสถานที่ลงทุน หรือหากพูดให้ชัดเจนคือ กระแสเงินมีการไหลออกจากสหรัฐเข้าสู่ทรัพย์สินเสี่ยงต่างๆ ประเทศไทยเองก็เป็นอีกหนึ่งแหล่งการลงทุนที่ต่างชาติให้การสนใจ จนกระทั่งทำให้เรามีนโยบายเปิดเสรีทางการเงินในปี 1987 ในที่สุด 

.

ดังนั้น หากเราเปลี่ยนมุมมอง ลองมองจากมุมสูง 20,000 ฟุตลงมา เราจะเห็นนักลงทุนต่างชาติล้วนแล้วแต่พยายามมองหาสถานที่ลงทุนเพื่อผลกำไรสูงสุดทั้งสิ้น นี่ยิ่งเป็นการผลักดันการเจริญเติบโตของประเทศไทยหลังการเปิดเสรีทางการเงินให้ยิ่งโตเร็วขึ้นไปอีก

.

แล้วจุดเปลี่ยนอยู่ที่ไหน ?? 

.

จุดเปลี่ยนสำคัญอยู่ที่นโยบายทางการเงินของสหรัฐเริ่มแข็งกร้าวขึ้นในปี 1994 - 1995 ซึ่งสหรัฐอเมริกาเริ่มมีการขึ้นอัตราดอกเบี้ย หลังจากที่อัตราดอกเบี้ยของสหรัฐลงไปต่ำอยู่ที่ 3% ในปี 1992 

.

และนี่คืออีกหนึ่งปัจจัยสำคัญเช่นกันที่ทำให้ภาคเอกชนของไทยหนีไปกู้ยืมเงินในสกุลดอลล่าร์ แทนที่จะกู้ภายในประเทศ (นอกจากปัจจัยเรื่องการไม่มีความเสี่ยงเรื่องค่าเงินเนื่องนโยบายค่าเงินคงที่ที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์) นั่นคือ ความแตกต่างของต้นทุนทางการเงินซึ่งอัตราดอกเบี้ยนโยบายสหรัฐอยู่ที่ 3% ในขณะที่ประเทศไทยมีต้นทุนทางการเงินแพงมากกว่า 10% ซึ่งหนึ่งในเหตุผลที่บ้านเรามีอัตราดอกเบี้ยที่สูงขนาดนี้เป็นเพราะความพยายามของธนาคารแห่งประเทศไทยที่จะคงอัตราค่าเงินบาทให้อยู่ที่ 25 บาทต่อดอลล่าร์ อัตราดอกเบี้ยเป็นหนึ่งเครื่องมือที่จะใช้เพื่อควบคุมค่าเงิน ซึ่งในช่วงที่เศรษฐกิจเติบโตและเงินไหลเข้าจำนวนมาก จะกดดันให้ค่าเงินบาทแข็งกว่า 25 บาทต่อดอลล่าร์ ดังนั้น ธนาคารแห่งประเทศไทยต้องกำหนดอัตราดอกเบี้ยให้สูงเข้าไว้ เพื่อส่งเสริมการขายตราสารหนี้ ดูดซับเงินที่ไหลเวียนในระบบเศรษฐกิจที่มากจนเกินไปออกมา และหวังว่าการดูดซับเงินออกนี้จะช่วยชะลอการขยายตัวของเศรษฐกิจที่ร้อนแรงจนเกินไปนี้ จนทำให้ค่าเงินบาทอ่อนค่าลงได้บ้าง

.

ในที่สุด ความแตกต่างที่มากจนเกินไปของต้นทุนทางการเงินระหว่างในและนอกประเทศ ก็ทำให้ภาคเอกชนของไทยกู้เงินในสกุลเงินดอลล่าร์เป็นจำนวนมาก การกู้เงินในสกุลเงินดอลล่าร์ เท่ากับว่าสภาวะแวดล้อมที่เกี่ยวข้องกับต้นทุนทางการเงินและการเจริญเติบโตของภาคธุรกิจของประเทศไทย ไม่ได้ขึ้นอยู่กับนโยบายในประเทศเท่านั้นอีกต่อไป แต่กลายเป็นขึ้นอยู่กับนโยบายทางการเงินของสหรัฐอเมริกาในฐานะเจ้าของสกุลเงินที่เราไปกู้จากเขามา 

.

แค่เปิดประเทศที่ทำให้ดอลล่าร์ไหลเข้า ก็ทำให้ปัจจัยภายนอกประเทศมีความสำคัญมากพออยู่แล้ว นี่เพิ่มอีกหนึ่งปัจจัยสำคัญอย่างการกู้เงินสกุลนอกประเทศเข้ามาอีกดอก ยิ่งทำให้ปัจจัยภายนอก โดยเฉพาะปัจจัยบนนโยบายการเงินการคลังของสหรัฐ ยิ่งมีความสำคัญเพิ่มขึ้นเป็นทวีคูณ นี่ทำให้ทันทีที่สหรัฐเริ่มมีการเปลี่ยนแปลงนโยบาย เศรษฐกิจไทยจึงเริ่มได้รับผลกระทบอย่างที่แม้แต่คนไทยเองในสมัยนั้น ในยุคที่การสื่อสารและอินเตอร์เน็ตยังไม่แพร่หลาย ไม่อาจเข้าใจต้นสายปลายเหตุได้เลย 

.

แล้วการเปลี่ยนแปลงของนโยบายทางการเงินสหรัฐ ส่งผลกระทบอย่างไร ถึงทำให้เศรษฐกิจไทยถูกกระทบรุนแรงขนาดนี้ ?? 

.

การเปลี่ยนแปลงนโยบายทางการเงินจากการผ่อนคลาย ไปสู่ความแข็งกร้าวผ่านการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ทำให้ประเทศไทยถูกกระทบดังนี้

.

1. เงินทุนต่างชาติไหลออก เพราะการเปลี่ยนนโยบายเป็นการขึ้นอัตราดอกเบี้ย ทำให้โดยธรรมชาติแล้ว ปริมาณดอลล่าร์จะลดน้อยลง เห็นได้จาก Dollar Index (DXY) จากปี 1995 เป็นต้นมามีแนวโน้มแข็งค่า นี่หมายถึงดอลล่าร์กำลังมีมูลค่าที่เพิ่มขึ้นผ่าน Supply ที่ลดน้อยลงเมื่อเทียบกับค่าเงินสกุลอื่นๆ หรืออีกนัยยะหนึ่งสามารถพูดได้ว่า ในเมื่อที่ผ่านมา เศรษฐกิจทั่วโลกบูมเพราะการเติบโตของปริมาณดอลล่าร์ เมื่อปริมาณดอลล่าร์ลดน้อยลง ย่อมทำให้การเติบโตทั่วโลกชะลอตัวลงด้วย เมื่อการเติบโตชะลอตัวลง เงินย่อมย้ายที่จากการลงทุนในสินทรัพย์เสี่ยงสู่สินทรัพย์ที่ปลอดภัยกว่า ซึ่งดอลล่าร์นั้นถือเป็นอีกหนึ่งสินทรัพย์ที่ถือได้ว่าปลอดภัย กระแสเงินจึงไหลจากทรัพย์สินเสี่ยงอย่างการลงทุนนอกสหรัฐ (รวมทั้งประเทศไทย) สู่ดอลล่าร์ รวมทั้งไหลเข้าพันธบัตรรัฐบาลสหรัฐเช่นเดียวกัน

2. เงินลงทุนในตลาดหุ้นไทยของประชาชนในประเทศเริ่มไม่เห็นการเติบโตตั้งแต่ปี 1994 หรือปี พ.ศ. 2537 ทั้งนี้เพราะเหตุปัจจัยเรื่องเงินทุนไหลออกเป็นหลัก เราอาจไม่เห็นเรื่องราวบนเศรษฐกิจจริงมากนัก เพราะความเคลื่อนไหวของเหตุการณ์นั้นเกิดบนอุตสาหกรรมการเงินและตลาดหุ้นเป็นหลัก และอุตสาหกรรมการเงินคืออุตสาหกรรมขับเคลื่อนเศรษฐกิจที่สำคัญที่สุดผ่านการให้กู้ยืม และผ่านการใช้เครื่องมือทางการเงินเพื่อให้สามารถใช้ทรัพยากรที่จำกัด แต่สามารถเข้าถึงเงินทุนขนาดใหญ่ได้ (leverage) ดังนั้นในช่วงที่เศรษฐกิจบูมเป็นอย่างมาก และรัฐบาลให้ความสำคัญต่อการเปิดเสรีทางการเงิน จึงทำให้อุตสาหกรรมทางการเงินเฟื่องฟู ตลาดหุ้นได้รับความสนใจเป็นอย่างมากในฐานะเครื่องมือที่จะทำให้บริษัทต่างๆ ได้รับเงินทุนจำนวนมากผ่านการนำหุ้นบริษัทมาขายให้กับสาธารณะ และประชาชนคนไทยก็พากันลงทุนในตลาดหุ้นด้วยความตื่นเต้น จนกระทั่งตลาดหุ้นไทยร้อนแรงเป็นอย่างมากจนไปทำจุดสูงสุดตอนปี พ.ศ. 2537 ที่ SET ดัชนี 1789 จุด 

แต่เมื่อกระแสเงินไหลย้อนกลับและต้นทุนทางการเงินเพิ่มขึ้น ตลาดที่จะได้รับผลกระทบก่อนใครเพื่อนคือตลาดหุ้น ในฐานะที่เป็นตลาดที่เปิดกว้างต่อทั้งเงินทุนภายในประเทศ และต่างประเทศ ถ้าถามว่านโยบายทางการเงินของสหรัฐในตอนนั้นสำคัญต่อเศรษฐกิจไทยแค่ไหน สำหรับเศรษฐกิจจริงอาจไม่ได้กระทบอะไร แต่สำหรับตลาดหุ้นนั้นกลับตรงกันข้ามเลยทีเดียว เพราะในขณะที่ Fed ขึ้นอัตราดอกเบี้ย 0.25% ครั้งแรกหลังมีการเปลี่ยนนโยบาย ในเดือนกุมภาพันธ์ ปี 1994 ตลาดหุ้นไทยก็ทำจุดสูงสุดในเดือนมกราคม ปี พ.ศ. 2537 หรือปี ค.ศ. 1994 ซึ่งนับเป็นช่วงเวลาที่ใกล้เคียงกันเป็นอย่างมาก นับตั้งแต่นั้น ตลาดหุ้นไทยก็ตกอยู่ในความผันผวน ไม่สามารถกลับขึ้นไปที่จุดเดิมได้จนกระทั่งเกิดเหตุการณ์วิกฤติต้มยำกุ้งขึ้นในปี พ.ศ. 2540 

.

จากผลกระทบเหล่านี้ สู่คำถามที่สำคัญที่สุด : ทำไมกองทุนต่างชาติจึงพากันเก็งกำไรขาลงบนค่าเงินบาทไทย ?? 

.

คำตอบนั้นง่ายมาก นั่นเป็นเพราะ นโยบายค่าเงินบาทของไทยนั้นมีความ ‘ผิดธรรมชาติ’ นั่นเอง หลายบทความมักใช้เรื่อง ‘สามเหลี่ยมที่เป็นไปไม่ได้’ (Impossible Trinity) มาอธิบายความผิดธรรมชาตินี้ ซึ่งสามเหลี่ยมที่เป็นไปไม่ได้ คือนโยบายทางการเงิน 3 อย่าง ที่ไม่อาจดำเนินไปได้พร้อมกัน โดยไม่เกิดอาการแตกหักเสียหายในที่สุด อันได้แก่ 

.

• นโยบายค่าเงินคงที่

• นโยบายการเคลื่อนย้ายเงินทุนเสรี

• นโยบายอัตราดอกเบี้ยที่เป็นอิสระ 

.

ซึ่งในวันนั้น ประเทศไทยดำเนินนโยบาย 3 นโยบายนี้พร้อมๆ กัน แล้วจะไม่ให้บรรดากองทุนต่างชาติเห็นโอกาส และพากันมาฟันค่าเงินบาทเพื่อทำกำไรได้อย่างไร ในเมื่อความผิดพลาดนี้มันชัดเจนขนาดนี้ ?? 

.

แล้วทำไม 3 นโยบายนี้ทำพร้อมกันไม่ได้ มันผิดธรรมชาติอย่างไร ?

.

จากสถานการณ์จริงที่เกิดขึ้นในช่วงเวลาก่อนเกิดต้มยำกุ้ง ในช่วงเวลาที่เราเปิดการค้าเสรีและสหรัฐอเมริกาขึ้นอัตราดอกเบี้ย ในขณะที่ธนาคารแห่งประเทศไทยยืนยันจะดำเนินนโยบายอัตราค่าเงินคงที่ สิ่งที่เกิดขึ้นอย่างชัดเจนคือ 

.

1. เงินทุนพากันไหลออกจากประเทศไทย แปลว่ามีความต้องการขายเงินบาทเพื่อนำดอลล่าร์กลับไปเป็นอย่างมาก โดยธรรมชาติ นี่หมายถึงค่าเงินบาทต้อง ‘อ่อนค่า’ หรือมีมูลค่าที่ลดลงในสายตาของตลาด 

2. การเปิดเสรีทางการเงิน คือการเปิดรับลูกค้าทั่วโลกให้เข้ามาช้อบปิ้งในสินทรัพย์ของประเทศไทยได้ ค่าเงินบาทย่อมเป็นอีกหนึ่งสินทรัพย์ที่ต่างชาติมีการซื้อขายเพื่อให้เข้าถึงการลงทุนในประเทศไทย แต่แม้ประเทศไทยจะเปิดเสรีให้ต่างชาติซื้อขายค่าเงินบาทได้ตามใจ แต่กลับไม่ยอมให้ค่าเงินบาทเคลื่อนไหวตาม Demand/Supply หรือไม่ยอมให้ค่าเงินบาทเคลื่อนไหวตามราคาตลาด ทั้งที่ค่าเงินบาทควรจะถูกลงเมื่อเทียบกับดอลล่าร์ เพราะดอลล่าร์มีความต้องการเพิ่มมากขึ้น ธนาคารแห่งประเทศไทยกลับทุ่มเงินจำนวนมากเพื่อซื้อบาทกลับ สร้างความต้องการซื้อเทียมที่ไม่มีอยู่จริง เพื่อหวังผลให้ค่าเงินบาทยังคงมีราคา 25 บาทต่อดอลล่าร์ ท่ามกลางความต้องการดอลล่าร์ของโลกใบนี้ที่มีมากขึ้นเรื่อยๆ อย่างต่อเนื่อง 

3. สิ่งที่นักลงทุนต่างชาตินิยมตามหามากที่สุด คือความ ‘mismatch’ หรือความ ‘ผิดปกติ/ความไม่ไปด้วยกัน’  ของราคาทรัพย์สิน ซึ่งแปลว่า นักลงทุนต่างชาติชอบที่จะหา ‘มูลค่าที่แท้จริง’ ของทรัพย์สิน และดูว่าราคาทรัพย์สินนั้นๆ ในตลาด ขณะนี้มีมูลค่าที่แท้จริง หรือมีมูลค่าที่แตกต่างจากความเป็นจริง หากพวกเขาเจอทรัพย์สินที่มีมูลค่าแตกต่างจากความเป็นจริง พวกเขาจะเก็งกำไรในทรัพย์สินเหล่านั้น จนกระทั่งพวกเขาเห็นว่าราคาทรัพย์สินนั้นมีราคาที่เหมาะสมแล้วจึงเลิกรา กับค่าเงินบาทก็เหมือนกัน การสร้างความต้องการซื้อเทียมไม่สามารถอยู่ได้ตลอดไป ในเมื่อประเทศไทยกระโดดลงมาในตลาดเงินเสรี ค่าเงินบาทจึงควรมีราคาที่แท้จริงตามราคาตลาด และนี่คือมุมมองของเหล่านักลงทุนต่างชาติที่มีหน้าที่ช้อบปิ้งทรัพย์สินทั่วโลกเพื่อทำกำไรบนส่วนต่างของทรัพย์สินเหล่านี้ 

.

ในที่สุด ค่าเงินบาทก็จำเป็นที่จะต้องเคลื่อนไหวตามราคาตลาด เราปล่อยค่าเงินบาทลอยตัวในปี 2540 แต่เพราะเป็นการจำยอมเปลี่ยนนโยบายและเกิดขึ้นกระทันหัน ทำให้ค่าเงินผันผวนอย่างรุนแรง ค่าเงินบาทวิ่งจาก 25 บาทต่อดอลล่าร์ไปยัง 55 บาทต่อดอลล่าร์ ซึ่งเป็นราคาบาทที่อ่อนค่าที่สุด ความผันผวนนี้ทำให้ภาคเอกชนที่มีหนี้ในสกุลเงินดอลล่าร์จำนวนมาก แถมยังไม่มีใครให้ความสำคัญกับการบริหารความเสี่ยงบนค่าเงินเพราะมีธนาคารแห่งประเทศไทยคอยดูแลค่าเงินให้คงที่มาโดยตลอด ทำให้อุตสาหกรรมแรกที่ตายคืออุตสาหกรรมการเงิน เมื่ออุตสาหกรรมการเงินตาย คนที่ตายถัดมาคืออุตสาหกรรมที่มีการกู้ยืมเงินจำนวนมาก นั่นคืออุตสาหกรรมอสังหาริมทรัพย์ และการล่มสลายของสองอุตสาหกรรมหลักที่ขับเคลื่อนการใช้จ่ายภายในประเทศ จึงนำมาสู่สิ่งที่เรียกว่าวิกฤตทางเศรษฐกิจของประเทศไทยที่ถูกเรียกว่า วิกฤตต้มยำกุ้ง 

.

นักลงทุนต่างชาติ เงินทุนต่างชาติ ล้วนไม่เคยห่างประเทศไทยไปไหน การเติบโต การหดตัว ของเศรษฐกิจไทย ล้วนแล้วแต่มีส่วนประกอบของนักลงทุนต่างชาติและเงินทุนต่างชาติเป็นสำคัญ ยิ่งตลาดหุ้นไทยด้วยแล้ว เงินทุนต่างชาติคือสิ่งที่ขับเคลื่อนตลาดหุ้นไทยที่มีความสำคัญอย่างมาก นี่จึงเป็นเหตุผลว่า แม้จะเป็นการลงทุนภายในประเทศ ในตลาดหุ้นไทย การเข้าใจการขับเคลื่อนของกระแสเงินต่างชาติก็ยังคงมีความสำคัญเป็นอย่างยิ่ง ยิ่งใครลงทุนในทรัพย์สินที่เป็น global asset อย่างทองคำ สินค้าโภคภัณฑ์ หรือคริปโตฯ ทรัพย์สินเหล่านี้ล้วนได้รับอิทธิพลกระแสเงินทั้งหมดที่เคลื่อนที่บนโลกใบนี้ทั้งสิ้น 

.

การทำความเข้าใจสิ่งที่เกิดขึ้นกับประเทศไทยว่าทำไมจึงเกิดวิกฤตต้มยำกุ้ง จะทำให้เข้าใจต่อได้ว่าแม้เรื่องราวจะเกิดขึ้นกับประเทศไทย แต่ต้นสายปลายเหตุนั้นเกิดจากทั้งสิ่งที่เป็นโยบายของประเทศไทยเอง และสิ่งที่เป็นนโยบายของสหรัฐ ส่วนตัวกลางย่อมเกิดจาก ‘เงิน’ เป็นหลัก หากปราศจากกระแสเงินที่ไหลเข้าและออกจากประเทศไทยในตอนนั้น แม้จะทำให้เศรษฐกิจไทยไม่ ‘บูม’ แต่ก็จะทำให้ไม่เกิดการเก็งกำไรการเติบโตของประเทศไทย ผ่านตลาดหุ้น ผ่านค่าเงินบาท จากนักลงทุนต่างชาติเช่นเดียวกัน 

.

มาจนถึงวันนี้ ให้เราปฏิเสธกระแสเงินก็คงไม่ได้อีกต่อไป สิ่งที่เราทำได้มีเพียงอย่างเดียวคือต้องเข้าใจกระแสเงินที่ไหลเวียนบนโลกใบนี้ เพื่อที่จะได้ทำให้เราเข้าใจการเคลื่อนไหวของทรัพย์สินต่างๆ และดูแลรักษามูลค่าทรัพย์สินของเราเองให้เติบโตในอนาคตได้อย่างยั่งยืน