[Macro Talk] สภาพคล่องเริ่มกลับมา... แต่ทําไมเรายังวางใจไม่ได้? เจาะลึก 'ต้นทุนแฝง' ที่ Fed ต้องรีบแก้เกม

หากใครติดตามความเคลื่อนไหวของกระแสเงินในช่วงนี้ อาจจะรู้สึกถึงความไม่สบายใจเกี่ยวกับลักษณะของข่าวและความคิดเห็นต่างๆ ของตลาดต่อสภาวะการลงทุน โดยเฉพาะในฟากของ Liquidity ที่มีคำเตือนมาค่อนข้างเยอะว่าสภาพคล่องทางการเงินในขณะนี้ดูเหมือนจะมีปัญหา

.

อย่างไรก็ตาม แม้ก่อนหน้านี้สภาพคล่องทางการเงินดูมีปัญหา แต่จากข้อมูลล่าสุด ได้มีการยืนยันชัดเจนว่า Liquidity หรือสภาพคล่องในระบบการเงินโลกเริ่มส่งสัญญาณฟื้นตัวบ้างแล้ว สาเหตุหลักมาจากการที่รัฐบาลสหรัฐฯ เริ่มแตะเบรก ชะลอการดูดเงินกลับเข้ากระเป๋าตัวเอง หรือบัญชีเงินฝากกระทรวงการคลัง (TGA - Treasury General Account)  เมื่อภาครัฐดึงเงินออกจากระบบน้อยลง ก็เท่ากับเป็นการเติมน้ำมันหล่อลื่นกลับคืนสู่ตลาด Money Market ให้หมุนเวียนได้ดีขึ้น

.

แต่ช้าก่อน... อย่าเพิ่งดีใจกันเร็วเกินไปค่ะ แม้ภาพรวมสภาพคล่องจะดูดีขึ้น แต่ไม่ได้แปลว่า "ความเสี่ยง" ในตลาดจะหายวับไปกับตานะ

.

เพราะถ้าเราเจาะลึกลงไปใต้ฝากระโปรงเครื่องยนต์ทางการเงินสหรัฐฯ เราจะพบปัญหาใหญ่ที่ซ่อนอยู่ นั่นคือเรื่องของ "ต้นทุนทางการเงิน" (Financial Costs) ในระดับธนาคารและสถาบันการเงิน

.

เชื่อไหมครับว่า ในความเป็นจริง ณ วันนี้ เหล่าธนาคารและสถาบันการเงินกำลังแบกรับภาระดอกเบี้ยที่ "แพงกว่า" อัตราดอกเบี้ยนโยบาย (Fed Fund Rate) ที่ Fed กำหนดไว้ และอัตราดอกเบี้ยนี้ก็ดูจะแพงกว่าอยู่มากเพียงพอที่จะสร้างความไม่สบายใจให้กับตลาด

.

ทำไมถึงเป็นแบบนั้น?

.

คำตอบอยู่ที่กราฟ "US Banks' Reserves" หรือเงินสำรองของธนาคารพาณิชย์

.

.

จากภาพเราจะเห็นเส้นกราฟสีส้มที่ดิ่งลงมาอย่างต่อเนื่องจนหลุดระดับเส้นปะสีแดงที่เรียกว่า 'Adequate Reserves' หรือระดับเงินสำรองที่เพียงพอ  นี่คือสัญญาณเตือนภัยที่สำคัญมาก

.

ลองจินตนาการว่าธนาคารคือถังเก็บน้ำ เมื่อระดับน้ำ (Reserves) ในถังมันลดต่ำลงจนเกือบแห้งขอด ธนาคารต่างๆ ก็ต้องดิ้นรนกระเสือกกระสนหาแหล่งเงินทุนภายนอกมาเติมเพื่อให้ธุรกิจเดินต่อได้ พอความต้องการเงิน (Demand) มีมากกว่าเงินที่มีอยู่ (Supply) สิ่งที่ตามมาคือ "ราคาของเงิน" หรืออัตราดอกเบี้ยในตลาดจริง จึงถูกดันให้พุ่งสูงขึ้น แซงหน้าดอกเบี้ยที่ Fed อยากให้เป็น

.

เมื่อต้นทุนของแบงก์แพงขึ้น... มันก็ส่งผลกระทบเป็นลูกโซ่ ทำให้ต้นทุนทางการเงินของสถาบันการเงินอื่นๆ ในระบบแพงขึ้นตามไปด้วย และความแพงนี้ก็ส่งผลถึงความสามารถในการ ‘leverage’ เพื่อหาผลตอบแทนของบรรดาสถาบันด้วย

.

และนี่แหละ คือ "เหตุผลที่แท้จริง" ว่าทำไม Fed ถึงต้องปรับนโยบายจากที่เคยแข็งกร้าวมาเป็นเสียงอ่อนลง

.

ทำไม Fed ถึงต้องประกาศหยุดทำ QT (Quantitative Tightening) และเริ่มส่งสัญญาณลดดอกเบี้ย? ไม่ใช่แค่เพราะเศรษฐกิจชะลอตัว หรือเงินเฟ้อลดลง… ซึ่งอันที่จริง หากดูจากข้อมูลทางเศรษฐกิจของสหรัฐนั้นยังห่างไกลจากคำว่าชะลอตัว และอัตราเงินเฟ้อก็ไม่ได้ลงมาต่ำกว่า 2% ที่เป็นอัตราเงินเฟ้อเป้าหมายด้วยซ้ำ แต่เป็นเพราะ "ท่อประปาทางการเงิน" ของระบบธนาคารมันกำลังจะเหือด  Fed จำเป็นต้องเข้ามาแทรกแซงเพื่อลดภาระต้นทุนทางการเงินที่ตึงตัวเกินไปนี้ ก่อนที่มันจะลุกลามกลายเป็นวิกฤตสภาพคล่อง (Liquidity Crisis) รอบใหม่ เหมือนสมัยปี 2019 ที่จู่ๆ อัตราดอกเบี้ยในตลาด Overnight ที่เป็นตลาดกู้ยืมระหว่างธนาคารกับสถาบันทางการเงิน ก็ปรับตัวสูงขึ้นอย่างรุนแรงกระทันหันจนตลาดการเงินปั่นป่วนไปหมด ก่อนที่ลงท้าย Fed จะต้องเข้ามาแก้ปัญหาด้วยการเปิดวงเงินให้บรรดาธนาคารและสถาบันทางการเงินกู้ด้วยตัวเอง

.

คำถามสำคัญคือ จากนี้ตลาดจะนิ่งขึ้น และมีความเสี่ยงที่ลดลงหรือไม่?

.

ความผันผวนของตลาดต่อจากนี้ ขึ้นอยู่กับฝีมือของ Fed ล้วนๆ ว่าจะสามารถผ่อนคลายความตึงเครียดของอัตราดอกเบี้ยในตลาด (Market Rate) ให้ลงมาได้จริงหรือไม่

.

และถ้าเราดูจากแนวโน้ม Bank Reserves ที่ยังคงทรงตัวอยู่ในระดับต่ำเตี้ยเรี่ยดินแบบนี้ มีความเป็นไปได้สูงมากว่า ลำพังแค่ลดดอกเบี้ยอาจจะไม่พอ และหากไม่พอ ความเสี่ยงของตลาดก็จะยังไม่ลดลงง่ายๆ เพราะสภาพคล่องทางการเงินยังคงเต็มไปด้วยความไม่แน่นอน และหากถามว่านักลงทุนเกลียดอะไรมากที่สุด สิ่งนั้นก็คือ ความไม่แน่นอน 

.

ถ้า Fed ยังคงเต็มไปด้วยนโยบายที่ไม่แน่นอนว่าสรุปสุดท้ายแล้วจะช่วยให้ธนาคารเพิ่มปริมาณเงินทุนสำรองได้หรือไม่ ความเป็นไปได้ต่อไปคือ นักลงทุนนั่นแหละ ที่จะเป็นผู้ลดความเสี่ยงของพอร์ตการลงทุนตัวเองลงโดยลดการถือสินทรัพย์เสี่ยงในช่วงที่ความไม่แน่นอนสูง และการลดความเสี่ยงของนักลงทุนย่อมหมายถึงความต้องการดอลล่าร์ที่เพิ่มมากขึ้น ซึ่งจะซ้ำเติมสถานการณ์ของสภาพคล่องทางการเงินในตลาดให้เลวร้ายลงไปอีก 

.

ดังนั้น ภายในปี 2026 เราอาจจะได้เห็น Fed ต้องงัดไม้ตายออกมาใช้ นั่นคือการกลับมาทำนโยบาย ขยายงบดุล (Balance Sheet Expansion) หรือพูดง่ายๆ ว่าอาจจะต้องกลับมาอัดฉีดเงินเข้าสู่ระบบอีกครั้ง เพื่อเติมน้ำในถัง Bank Reserves ให้กลับมาอยู่ในระดับที่ปลอดภัย เพียงแต่เราไม่รู้ว่า Fed จะรอให้ตลาดเกิด ‘อุบัติเหตุ’ ก่อน แล้วค่อยงัดเครื่องมือออกมาใช้ หรือว่า Fed จะงัดเครื่องมือออกมาใช้ก่อนที่ตลาดจะเกิด ‘อุบัติเหตุ’ 

.

กล่าวโดยสรุปคือ แม้ระยะสั้นสภาพคล่องจะดูดีขึ้นจากการหยุดสูบเงินเข้าบัญชีของกระทรวงการคลังสหรัฐ แต่ระยะยาว โจทย์เรื่องเงินทุนสำรองของภาคธนาคารที่มีอยู่น้อยเกินไป ยังคงเป็นระเบิดเวลาที่ Fed ต้องเร่งกู้ และยังเป็นระเบิดเวลาที่พูดยากว่าจะระเบิดหรือไม่ เพราะในขณะนี้เรายังคงไม่เห็นท่าทีที่ชัดเจนจาก Fed นอกจากนโยบายที่ผ่อนคลายลงเล็กน้อยเท่านั้น

.

Mei